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该不该救碧桂园?李宇嘉:告别旧模式,迈向新模式,是有代价的

2023-08-14 22:07:02 金融界

本文作者:广东省城规院住房政策研究中心首席研究员 李宇嘉

要不要救碧桂园,是近期争论的焦点! 主张救助的呼声很高。

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(资料图片)

总结来看,主要有两种观点:

一种观点是,“要救好人”!

碧桂园是一家 踏实做房地产的企业,它没干坏事,过去30多年还干了很多好事,对新型城镇化、建筑技术做出过贡献。 此外,不管是保交楼,还是偿还债务,努力自救,碧桂园表现不错。

2022年,碧桂园交楼大约70万套,而整个2022年,TOP50开发商交付的房屋大约400万套,碧桂园一家占比就达到17.5%,是第二名万科的1倍还多。2023年上半年,碧桂园交付27.8万套。

另一种观点是,“不救不行”!

一方面, 碧桂园实在是太大了, 它有6万多名员工,合作供应商就有3.3万家,它若倒了,意味着前五家就倒了3个,可能后续还有其他企业倒下,相当于行业推倒重来,对就业、对关联很广的行业上下游、对金融机构、对保交楼等等,都会产生万马过桥的共振影响。

这样的企业都倒了,会产生巨大的预期拉垮效应: 其一,正在苦苦支撑的企业可能会躺平;其二,市场会认为,其他房企都有问题,都会陆续倒下,第二、第三轮爆雷潮很快会来了。

另一方面,碧桂园还是 深耕三四五线城市的标杆。 它若倒了,对整个三四五线城市地产市场,对本已脆弱的信心,对本已企稳的保交楼,可谓雪上加霜。总之,不啻于一场小型的系统性风险。

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我也希望碧桂园扛过这一次危机。 很简单,碧桂园倒下,影响最大的,就是普通的百姓。 房子烂尾了,员工失业了,工程款和材料款结算不了,楼下商店、餐馆开不起来,伤害的是业主、员工、农民工和靠它就业的千千万万的普通百姓。说得简单点儿,谁背后不是一家子。

但事实上,包括我的观点在内, 主张救助的观点都是感情用事。 为什么这么讲呢?很简单,这么好的企业,为何连区区一个小目标也还不起呢?这就需要搞清楚,问题到底在哪里?

碧桂园的困境就在于:现金流入不足以应付规模庞大、雪片般飞来的流动性支出,包括施工单位的工程款、供应商的货款、金融机构的欠款、保交楼支出等等,而资产(储备的地块)却一贬再贬。这时候,企业失去了外部输血(金融机构融资),内部造血功能(销售回款)严重弱化,未来可能会更弱, 入不敷出的缺口也越来越大,流动性危机可能无法避免。

拆解碧桂园的债务, 我们看到,主要是施工单位和供应商欠款(20%左右)、境内外金融机构债务(40%左右),地产项目建设交付支出(30%左右)以及企业运营支出(10%左右)。这反映出一个什么问题?即地产企业完全靠债务来滚资产、滚现金流,或者叫空手套白狼(项目建设交付的支出靠老百姓的钱,预售款),这不是碧桂园一家的问题,而是整个行业的问题。

这种经营模式下,融资不能断,企业才能续命。 而金融机构之所以愿意、也敢于给碧桂园等一众高杠杆的企业融资,关键是销售回款不能断。而销售回款不能断,就意味着购房需求要源源不断。购房需求源源不断,就需要整个市场对房地产预期是乐观的,或者说房价长期看好。

过去几十年,就是这种循环逻辑:房价看涨,金融机构喂钱给房企,房企加杠杆储备土地,土地和房产持续增值,销售市场火热,回款有保障,房企还债有保障。更加要命的是,房企运营企业和项目的钱都是借的,自己出资很少,胆儿就很大(反正风险不由我来承担)。

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所以,房企就敢于高价拿地、多多拿地,什么地都敢拿,什么项目都敢做。于是,形势很明了, 碧桂园如果要自救,就需要金融机构继续给它喂钱。 但金融机构不是傻子,继续喂钱的前提是,楼市销售回升,回款有保障。问题是,我们进入了地产供求关系发生重大变化的新时代。

简单讲,房子太多了,足够了!

有人说,深圳住房自有率只有30%,1100万人住在城中村,很多人还要换房啊!要注意,这里说的需求是有效需求,不是潜力需求。有潜力不等于有购买力。不然的话,就不需要那么重视保租房了。供给端,房价还很高,需求端大家的收入、就业不同往日,房子过剩是必然的。

这是典型的产能过剩:一边是很多人买不起房,一边是很多房子卖不出去。

这个过剩的产能,就是“追逐红利”的锦标赛导致的结果2008年以来的十几年,就是确定性的地产泡沫红利期都想进来分一杯羹,但都知道这场盛宴是有截止日期的,只是不知道什么时候曲终人散。

所以, 理性的选择,就是喝光吃尽,并在宴席散去之前顺利离场、全身而退,把泡沫留给别人。 于是,从2008年开始,短短十几年,我们就把地产的产能翻了3倍,并在历史高位上保持了5-6年。这十几年建设的新房,占了全部房子的60%,2016-2021年建的房子,占了40%。

很多人把过去十几年不可思议的地产奇迹当作常态了。 当2020年以来一揽子长效机制落地(主要就是对地产定向“去杠杆”),过去高举高打的逻辑搞不下去了。于是,从恒大开始,一众房企都暴雷了,包括这次碧桂园面临的危机。继续下去,部分国企地产也会出问题。

因为, 都是这场盛宴上的客人,只是国企没那么激进而已,就这一点区别!

解决碧桂园的问题,有“两个需要”:一是需要把地产的产能做上去,二是需要再次创造“房价上涨”的预期(没有这个预期,地产产能上不来)。 问题是,我们不需要那么多房子;另外,过去长期刺激的后遗症已够我们喝一壶的了,比如城投债务、系统性风险和内需疲弱等。

这也是为什么,从去年中央经济工作会议开始,一直到现在,重要会议关于房地产的表态,都是放在“防风险”这个大标题下,或者放在防风险后面表述。因为,当前的风险已不容小觑了。

再次拉起来,未来面临更大的风险,更大的窟窿。系统性风险也好、中等收入陷阱也好、内需动力衰弱也好,就在眼前!何去何从,高下立判,一目了然!

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也就是说, 靠增加产能来解决碧桂园的产能,这条路走不通。 其实, 过去几轮地产回升周期,就是靠增加产能来解决产能过剩的问题。 过去,地产风险没那么大,居民杠杆率没那么高,居民对就业和收入的预期乐观,我们有增量需求的空间,可以增加产能,但现在没有了。

不然的话,国家也不会提出“适应房地产供求关系发生重大变化的新形势”!

还有人提出,国家队带着QE资金进场托底,收购碧桂园的股份。表面看有道理,逻辑也说得通。一方面,碧桂园股价跌到1元左右了,正是国资抄底的时候,大概率也不会亏损。

另一方面,碧桂园这个庞然大物倒下,产生的系统性影响太大了,不啻于行业推倒重来。需要政府出手,国际上也有先例,比如2008年金融危机发生后,美联储、美国财政部联合出手,通过量化宽松为美国国际集团、摩根士丹利、高盛、房历美等系统重要性企业提供流动性。

甚至国有化,也有先例!

但这涉及一个很大的问题,就是赚钱的时候,受益者是谁?暴雷后,买单人是谁?想想老板们近期的骚操作,家族基金、公益基金、提前套现等等。这个道理大家好好深思一下。这就是为何,近期四个一线城市表态纾困地产,各方都期待大招,但只听楼梯响,不见人下来。

小打小闹,没啥作用(比如郑州),大招?嘿嘿……

而且, 这样的抄底,也很难规避亏损,从21年上半年到现在,打了5折,再打5折的,还少吗?

国家队的QE资金,还是要靠国央企来实施,亏了算谁的?要不要审计?是不是纵容坏人?所以,不难理解为啥从21年底开始,尽管一直鼓励国企央企、优质民企收购出险企业的项目或资产,包括22年的“三支箭”,包括23年7月份保交楼融资优惠延期,但有一个大帽子:

市场化、法制化、商业可持续!!!

即便国家队的QE资金进场,也解决不了问题。因为,如果购房需求起不来,光靠输血,解决了一时,但解决不了长期。失去了造血功能,碧桂园能做什么呢?好像也做不了什么,因为大潮褪去了。

碧桂园尽管很大,但在大潮之下,它比较小。 这就是为什么,上半年还能还150亿元的债务,现在连区区一亿元也还不起了。因为,它的造血功能在6月以来严重损伤了,没有办法了。

碧桂园的问题,可以说是企业的问题,也可以说是时代的问题,可以说是企业犯的错误,也可以说是时代的错误。“房住不炒”早在2016年就提出来了,2017年和2022年相继写入重要会议通稿,基本每次政治局会议都强调这一点,灰犀牛警告了多少次,但多少人当回事呢?

还是那句话,雪崩时没有一片雪花是无辜的!

关于重点房企暴雷的影响,不久前的新闻发布会上, 央行说房企的负债结构,三成是供应商垫资,三成是预售款,只有14%是银行贷款。 所以,风险没有想象中那么大,而且大也得承受。当然,避免系统性影响,纾困是会有的,但怎么纾困,也是在底线框架下的工具选择。

更多的,不会有了。告别旧模式,迈向新模式,是有代价的。现在来看,我们是要承受这个代价了。

本文源自:金融界